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　　日前新希翼發(fā)布公告，公司擬投資88億元通過1000萬頭合作養(yǎng)殖、2000萬頭托管模式發(fā)展生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)，并收購本香、藍(lán)星等推進(jìn)養(yǎng)殖鏈整合。同時(shí)公司通過收購久久丫等方式潞傍盡善食品端規(guī)劃。我們近期調(diào)研了新希翼，公司在飼料主業(yè)的基礎(chǔ)上踴躍戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型生豬養(yǎng)殖，不斷通過基地+終端的模式推進(jìn)農(nóng)業(yè)與食品兩條產(chǎn)業(yè)鏈整合，農(nóng)牧食品巨頭的雛形已現(xiàn)。

　　戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型一：1000萬頭合作養(yǎng)殖、2000萬頭技術(shù)托管打造高效的養(yǎng)殖巨頭。

　　隨著飼料行業(yè)集中度不斷提升、養(yǎng)殖效率的不斷提升，飼料拼營銷逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)槠闯杀九c技術(shù)。大型企業(yè)純營銷投入方式的成長路徑縮窄，成長速度也趨緩。在這過程中，產(chǎn)業(yè)鏈整合成為飼料企業(yè)轉(zhuǎn)型的共同趨勢，新希翼在其本身食品巨頭目標(biāo)定位的基礎(chǔ)上，通過養(yǎng)殖端的擴(kuò)大及整合，為打造農(nóng)業(yè)與食品兩個(gè)產(chǎn)業(yè)鏈而邁出堅(jiān)實(shí)的一步。

　　依托高效母豬場，建立1000萬頭規(guī)模的合作養(yǎng)殖業(yè)務(wù)。公司以新6模式為載體推進(jìn)合作養(yǎng)殖，即建設(shè)自動化歐美高端母豬場(收購本香的豬場即公司團(tuán)隊(duì)幫助改造的高效母豬場，未來母豬場單頭固定資產(chǎn)投資在1萬元)的基礎(chǔ)上，通過公司+農(nóng)戶的經(jīng)營模式開辟養(yǎng)殖業(yè)務(wù)，因此從技術(shù)水平角度看是溫氏的升級版。公告核心團(tuán)隊(duì)擁有較高的養(yǎng)殖技術(shù)，通過豬場改造(母豬群的凈化等)能使得psy均勻達(dá)到25，最高達(dá)到30以上。公司養(yǎng)殖業(yè)務(wù)核心通過四個(gè)模式：新6模式(公司+農(nóng)戶，模式與溫氏類如)，新好模式(買豬苗，讓農(nóng)戶育肥，公司無母豬場)，新道路托管模式(歐美pipestone的模式)，福達(dá)準(zhǔn)備模式(公司自創(chuàng)，挪移互聯(lián)手段來提升養(yǎng)殖效率)。

　　2000萬頭技術(shù)托管模式打開服務(wù)性收入空間。公司依托福達(dá)準(zhǔn)備等方式，篩選出具備一定資質(zhì)的養(yǎng)殖場，通過新道路托管模式進(jìn)行技術(shù)改造。從效率上看，團(tuán)隊(duì)能夠通過1-2年將psy從17提升至23以上，以人員工資和服務(wù)費(fèi)(psy多出1頭收費(fèi)20元等)為主要收入。

　　而公司目前在養(yǎng)殖鏈的人才與技術(shù)存儲能夠充沛支持：(1)種豬：公司當(dāng)前擁有PIC和海波爾兩大育種公司的原種豬場，臃適種源持續(xù)供應(yīng);(2)防疫：公司在核心場會持續(xù)進(jìn)行種群凈化工作，福達(dá)準(zhǔn)備的云動保也會為防疫方案制定提供支持;(3)原料：公司收購的美國藍(lán)星是世界除ABCD外的第二梯隊(duì)大糧商，未來采購糧價(jià)按到岸3天市場價(jià)機(jī)靈定價(jià)，能夠保證大宗原料成本更加優(yōu)化;(4)營養(yǎng)：依托公司多年的飼料技術(shù)與經(jīng)驗(yàn)，單頭至少可節(jié)省飼料成本30-40元。而福達(dá)準(zhǔn)備在其中重要的作用就是為其他三種模式提供合作對象、業(yè)務(wù)目標(biāo)，提升產(chǎn)能擴(kuò)張速度。福達(dá)準(zhǔn)備2016年目標(biāo)籠罩母豬存欄量達(dá)1500萬頭，家禽存欄2.5億只，為產(chǎn)業(yè)培訓(xùn)技術(shù)及技能人才達(dá)到3500人。

　　其中公告收購本香收購本香農(nóng)業(yè)，是加快生豬產(chǎn)業(yè)布局的首席步。新希翼通過發(fā)行股票和現(xiàn)金相結(jié)合的方式收購本香農(nóng)業(yè)70%的股權(quán)(6.16億元)，其中，擬通過非公開辟行股份支付交易對價(jià)的65%、以現(xiàn)金支付交易對價(jià)的35%。本香農(nóng)業(yè)在西北擁有盡整的“飼料-養(yǎng)殖-屠宰加工”產(chǎn)業(yè)鏈，生豬養(yǎng)殖士翠核心業(yè)務(wù)。本香擁有30萬頭的生豬產(chǎn)能，母豬存欄量1.75萬頭，其去年生豬出欄量21萬頭。在生豬養(yǎng)殖成本上優(yōu)勢顯然，盡全成本在13元/公斤以內(nèi)，同時(shí)具備很高的養(yǎng)殖效率，去年均勻PSY達(dá)24.8頭。未來三年，本香的生豬規(guī)模將有望達(dá)到100萬頭。

　　戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型二：在養(yǎng)殖端基礎(chǔ)上，通過兩條路徑打造品牌肉，最終目標(biāo)成為世界級的頭制品巨頭。

　　主要路徑：公司品牌打造將通過兩條路竟麓做，首先通過并購等方式打造若干個(gè)子品牌(收購的久久丫等)，在各區(qū)域、各食品領(lǐng)域做到細(xì)分市場的龍頭。然后通過新希翼創(chuàng)造的方式，統(tǒng)一各個(gè)品牌，以安全食品源供應(yīng)的方式提升產(chǎn)業(yè)溢價(jià)。因此公司在養(yǎng)殖端的核心布局仍是為了之后的肉制品品牌溢價(jià)給與一定保證。

　　而公司在渠道上的拓展仍將持續(xù)，通過預(yù)制菜、踩綬供應(yīng)鏈、個(gè)性化定制、美食研制中央等模式，在餐館、家庭、商超等多個(gè)渠道滲透，在新希翼創(chuàng)造大品牌、各個(gè)食品子品牌的內(nèi)容基礎(chǔ)上為消費(fèi)者提供多樣化的食品供應(yīng)與服務(wù)。終端方面，過去超市買東西很難看到是公司的產(chǎn)品，公司目前也在加速研制，爭取在KA、商超等渠道入貨，公司目前有200萬噸原料肉，足夠開辟出許多產(chǎn)品。

　　最新發(fā)展：收購久久丫加速終端食品業(yè)務(wù)布局。公司投資1.73億元，收購了擁有久久丫品牌的浙江頂譽(yù)食品20%的股權(quán)，成為其首席大股東。久久丫是國內(nèi)最早做鹵味的休閑食品企業(yè)，在全國有近1000家門店。而新希翼是全球最大的鴨肉供應(yīng)商，與久久丫有上下游合作關(guān)系。通過此次收購，新希翼將更進(jìn)一步地與終端對接，實(shí)現(xiàn)向終端戰(zhàn)略的跨越。

　　在上述戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型過程中，我們依然看島奧希翼在內(nèi)功和外功上都做了許多調(diào)整和升級。在內(nèi)生增長方面，公司主要做四件事：(1)提升產(chǎn)能有效性，關(guān)停一些工廠(落后產(chǎn)能);(2)聚焦內(nèi)部一體化，先從禽的調(diào)整開始做，在組織模式、內(nèi)部核算模式等方面進(jìn)行調(diào)整;(3)加大食品終端渠道的調(diào)整，食品品牌、渠道、研制上發(fā)力;(4)打造公司集體的轉(zhuǎn)型能力，從公司+農(nóng)戶到基地+終端，核心是三個(gè)能力：(4.1)養(yǎng)殖技術(shù)：養(yǎng)殖數(shù)據(jù)、養(yǎng)殖籠罩農(nóng)戶、養(yǎng)殖集體情況把控，最終提升養(yǎng)殖技術(shù)服務(wù)與提升;(4.2)食品安全：組建了SHE(環(huán)境健康安所有門)，有專業(yè)能力和專業(yè)體系;(4.3)養(yǎng)豬的專業(yè)能力打造，通過專業(yè)隊(duì)伍、組織鼓動等方式;(4)下游建設(shè)，通過與渠道對話、與消費(fèi)者溝通，增強(qiáng)下游品牌溢價(jià)能力。在外延方面，公司主要在并購、戰(zhàn)略合作、國際化等方面進(jìn)行布局。

　　中期來看，景氣提升背景下，新希翼屬于低估值、穩(wěn)增長、高景氣品種，即使不考慮互聯(lián)網(wǎng)轉(zhuǎn)型邏輯，我們依然以為被低估：對應(yīng)2016年農(nóng)牧約20億凈利潤，約13-14x估值。隨著2016-17年畜禽產(chǎn)業(yè)鏈景氣度反轉(zhuǎn)，公司養(yǎng)殖業(yè)務(wù)逐漸轉(zhuǎn)為大幅盈利。按2011年養(yǎng)殖景氣高點(diǎn)測算，2016-17年景氣高點(diǎn)中公司農(nóng)牧業(yè)務(wù)至少有20億年度盈利(1800萬噸飼料銷售+3-4億羽雞鴨苗養(yǎng)殖+7.5億羽雞鴨屠宰+202萬噸肉制品銷售+31家有盈利的海外公司資產(chǎn))計(jì)算，市場目前僅賦予農(nóng)牧資產(chǎn)280億的估值(總市值396億-120億持股民生銀行市值)，相當(dāng)于農(nóng)牧資產(chǎn)估值不到15倍PE。

　　我們預(yù)計(jì)新希翼2016-2017年EPS分辭為1.51元和1.97元，同比增長38.5%、30.6%。按照當(dāng)前市場中農(nóng)業(yè)18倍17年P(guān)E和銀行5倍PE，維持目標(biāo)價(jià)23元，對應(yīng)460億市值。維持“買入”評級。